loading
views
0 reacties
Ed van Viegen

Een andere blik op kwartaalcijfers – USG People

Ed van Viegen is verbonden aan Greyt, netwerk van branche gespecialiseerde controllers en financieel directeuren. Opgeleid als registeraccountant, richt hij zich op bedrijven in de flexmarkt. Hier kan hij zijn passie voor klantgerichtheid, efficiënte bedrijfsvoering en cijfers kwijt. Van Viegen werkte eerder onder andere bij PwC, Vitae, Manpower en FSGroep. In zijn blogs bekijkt hij cijfers van uitzenders op een andere manier en schrijft hij over het MKB vanuit de actualiteit. X

Een andere blik op kwartaalcijfers – USG People
In eerdere columns heb ik de kwartaalcijfers bekeken van de grote drie: Adecco, Manpower en Randstad.
Een vergelijking van wereldwijde cijfers van deze uitzendreuzen met hun eigen cijfers dichter bij huis, bracht soms verrassende zaken aan het licht. Nu is het tijd om USG People onder de loep te nemen.

USG People heeft alleen een footprint in Europa, terwijl de grote drie wereldwijd opereren. Sinds de fusie met Solvus kijkt USG People weliswaar nadrukkelijk buiten de Benelux, maar nog altijd maakt Nederland als lokale markt in de laatste kwartaalcijfers 38% van het totaal uit. Dat is veelzeggend. Daarnaast is USG een flink maatje kleiner dan de grote drie.

Omzet Randstad, Manpower, Adecco, USG People periode 2005-2012

Bovenstaande grafiek (in miljoenen euro’s) laat de onderlinge verhoudingen goed zien. Randstad doet sinds de overname van Vedior in 2008 mee met de grote jongens. USG steekt daar bescheiden bij af met een kwartaalomzet die in de jaren van economische groei tot en met half 2008 rond het miljard bewoog. Een niveau dat overigens werd bereikt dankzij de fusie van USG en Solvus in 2005. Let wel, USG People is hiermee een zeer grote en belangrijke speler, maar speelt wereldwijd geen Champions League. En ook geen voorronde. Absolute omzetvergelijkingen hebben dus weinig zin. Vandaar dat het interessanter is om USG People op een aantal relatieve grootheden als omzetgroei, brutomarge en winstmarge te vergelijken met de grote drie.

Omzetgroei vlakker in tijden van groei
Eerst groeicijfers dan maar. Procenten zijn immers altijd ‘appels en appels’. Nou, nee hoor. Het meten van de groei van de omzet is een uitdaging, omdat ‘gekochte’ omzet het beeld verstoort. Weliswaar vermelden ook de grote uitzenders netjes hoeveel ze autonoom zijn gegroeid in de kwartalen net na een acquisitie. Maar autonome omzetgroei is over een langere periode niet te volgen. Immers ieder bedrijf beschouwt een acquisitie vanaf een jaar na aankoop als onderdeel van de gewone omzet. De belangrijkste acquisities moeten dus wel in het achterhoofd worden meegenomen bij de beoordeling van de omzetgroeicijfers.

Ik heb de impact van de grotere en wat recentere acquisities op een rij gezet:

  • Adecco: beperkte stijging door acquisitie MPS Group in Q1 2010
  • Manpower: beperkte stijging door overname ComSys in Q2 2010
  • Randstad: grofweg verdubbeling na overname Vedior halverwege Q2 2007, beperkte stijging door acquisitie SFN Group in Q3 2011
  • USG People: grofweg verdubbeling na fusie met Solvus in Q2 2005

Conclusie is dat alleen Vedior en Solvus echt relevante deals zijn geweest die de cijfers ‘verstoren’, hiervoor heb ik de groeicijfers dan ook gecorrigeerd. De overige deals maskeren hooguit in het jaar na aankoop enigszins het autonome groeibeeld.

Hoe ziet de vergelijking van de omzetgroei er uit?

Wereldwijde omzet Randstad, Manpower, Adecco, USG People periode 2005-2012

Zo op het eerste oog lopen alle uitzenders vrij ‘goed’ lang de bekende vroegcyclische conjunctuurlijnen. Maar er zijn wel degelijk verschillen. Zo heeft USG People in de tweede dip van 2011 al in het derde kwartaal de krimpfase bereikt, waar Adecco en Randstad (de laatste geholpen door de SFT acquisitie) aan de goede kant van de streep blijven. Overigens laat Adecco als eerste een groeivertraging zien.
De pieken en dalen bij USG People lijken iets minder heftig. Jammer dat USG People in de heftige krimpperiode van 2009 de grote drie dicht benadert, om vervolgens tijdens het herstel van 2010 fors minder hoog te pieken. Dat had men in Almere vast graag anders gezien.

Bruto marge op hoger niveau, een overname hapje?
Als je naar de ontwikkeling van de brutomarge kijkt, is het beeld als volgt.

Brutomarge, wereldwijd, Randstad, Manpower, Adecco, USG People, periode 2005-2012

USG People steekt hier qua marge niveau duidelijk positief af ten opzichte van de grote drie. Belangrijkste reden is het grotere aandeel van de hoger renderende professional en special staffing business lines in de totale omzet. Goed voor 42% van de omzet en 56% van de winst (bron: Q2 2012 cijfers). Bij Adecco is het aandeel professional/special staffing slechts 25%. Manpower is hier niet transparant, want geeft alleen gesegmenteerde informatie per regio. Randstad doet 21% professional omzet. Fors lager dan USG People. Omdat de grote drie al jarenlang proberen hun krimpende marges op te vijzelen, zal er met regelmaat naar USG worden gekeken als interessante overnamekandidaat. Al zal Randstad wel even bij de NMA op bezoek moeten voor de Nederlandse markt.
Door de fusie met Solvus in 2005 is de marge van USG People overigens structureel fors gedaald. De Belgen brachten blijkbaar een groter aandeel business met lagere marge in. Voor de Nederlanders een kwestie van ‘wie groot wil zijn moet pijn leiden’.

Duidelijk wordt dat USG People de afgelopen drie jaar ook leidt onder margedruk. De trend is daar sinds de bankencrisis niet anders dan bij de grote drie. Knap is wel dat het positieve voordeel in marge vrijwel gelijk blijft. USG People doet het hier dus absoluut niet minder.

Let ook op de verschillen tussen de grote drie onderling. Adecco houdt in tijden van crisis de brutomarge het best onder controle en weet zelfs nog te herstellen over de afgelopen kwartalen. Benieuwd wat daar eind deze maand over valt te lezen als de 3e kwartaalcijfers worden gepubliceerd.

En dan dus ook winstgevender?
Tja, dat zou je mogen verwachten van USG People. Immers die 3 tot 4 procentpunten meer bruto marge zouden zich onder aan de streep ook moeten uitbetalen.
Alle vier de bedrijven hanteren EBITA (winst voor rente, belastingen en goodwill afschrijvingen) als winstmaatstaf. Afboekingen door impairment van goodwill (als winstgevendheid van een acquisitie later tegenvalt, dan moet je versneld afboeken op de bij aankoop betaalde goodwill) laat ik buiten beschouwing. Overigens iets waar zowel USG People als Manpower voor substantiële bedragen mee te maken hadden als gevolg van de crisis. Met de focus op de operationele winst en dus gecorrigeerd voor dit soort boekhoudkundige correcties, aldus gebroederlijk op een rijtje:

EBITA marge wereldwijd, Randstad, Manpower, Adecco, USG People, periode_2005-2012

Er vallen drie dingen op als je USG vergelijkt met de grote drie:

  1. Tot de aanvang van de banken crisis in 2008 was de EBITA marge daadwerkelijk hoger dan de grote drie. Een groter aandeel in het professional segment betaalde zich dus uit.
  2. De impact van het invallen van de crisis eind 2008 is nergens zo heftig als bij USG People. Daarvoor zijn 2 redenen:
    –  USG People trof eind 2008 en begin 2009 forse reorganisatievoorzieningen die er mede toe leidden dat er operationeel verlies werd gemaakt.
    –  USG People kreeg te maken met de keerzijde van een groot aandeel professionals in de omzet. Iets wat wel eens wordt vergeten. In goede tijden is zo’n hoge professionals marge likkebaardend lekker. Maar die professionals zitten in vastere dienstverbanden dan waarmee je in general staffing te maken hebt. De hogere marge is dus vooral een vergoeding voor het hogere risico van leegloop waardoor je in slechte tijden wordt getroffen.
  3. Na de start van de crisis is USG People er nog niet in geslaagd om haar EBITA marge weer te herstellen. Logisch, immers de bankencrisis is gevolgd door een eurocrisis en USG People heeft geen regio’s buiten de eurozone die dit kunnen compenseren.

Lekkere hapjes die zwaar op de maag liggen
Ik ben begonnen met een cijfermatige vergelijking van USG People met de grote drie. En zo kwamen we als vanzelf op USG als overname doel van diezelfde grote drie. Mijn conclusie is dat USG People misschien wel een minder mooi overnamedoel voor een strategische koper is dan vaak wordt verondersteld. De vergoeding voor het risico van het werken met professionals is als hogere marge ingeprijst. Dat is fijn tijdens periodes van groei, maar dat doet zeer tijdens krimp. Voor wie plannen heeft: kopen aan het begin van een rit omhoog en verkopen op de top. Niet echt de praktijk van de grote drie, meer iets voor een financiële investeerder. Ieder zijn vak.

Ed van Viegen

Reageren:

*

Gerelateerd nieuws

  • Geen gerelateerde berichten gevonden.

Meer uit deze rubriek